Hong Chun-wook博士通过均值回归原则解读资产市场

经济学家Hong Chun-wook在YouTube频道中分享其投资理念，他通过席勒市盈率等工具指出，美国席勒市盈率近期曾一度飙升至40倍，远超16至17倍的历史平均水平。

解读资产市场趋势的投资者主要分为两大阵营：一是乘着上升势头追求加速度的“动量学派”，二是认为极端过热或低迷最终都会回归平均水平的“均值回归学派”。经济学家Hong Chun-wook最近通过YouTube频道“Hong Chun-wook的经济讲义笔记”表示，自己是一名从均值回归的角度观察市场的投资者。

“火箭最终会降落地面”……均值回归与动量的对立

Hong博士将投资的基本原则分为两股力量：一是获得力量后会加速冲向太空般的“动量”，二是无论多么伟大的企业，受竞争和利率等变量影响，最终都会回归平庸收益率的“均值回归”。他解释称，自己年轻时曾追随动量，但从2007至2008年左右开始转向了均值回归。

他以Apple为例进行说明。虽然Apple是一家非常伟大的企业，但从近几年的表现来看，它正处于回归平庸、水平降至与其他股票相似程度的过程中。Hong博士坦言：“寻找像火箭一样上升的企业很难，由于无法等待其飞越平流层进入太空，我倾向于像撑开降落伞垫一样在中途撤离，因此最终转向了均值回归。”

相比之下，动量学派专注于像M7那样拥有强大资金供给和加速度的资产。这种方式是利用全球养老基金资金流入指数基金成分股从而加速上涨的现象。Hong博士补充说，不同于相信这种动量可以永恒的观点，均值回归学派以业绩终将平庸为前提，追求在极端低价时买入、高价时卖出的逆向投资。

这种均值回归的原理通过Robert Shiller教授设计的“席勒市盈率”得到了具体体现。该方法考虑到未来利润预测的不确定性，利用过去10年的利润来评估当前股价。据Hong博士称，从1870年至今，美国的席勒市盈率大致在16至17倍之间形成平均水平，但近期曾一度飙升至40倍水平。他解释说：“当市场出现泡沫或恐慌，脱离16至18倍的历史平均水平时，虽然不知道脱离状态会持续几十年，但其性质决定了最终会重新回归平均水平。”

日本股市的复苏与韩国股票的低估逻辑

Hong博士提到日本和韩国市场作为证明其投资风格的案例。他将2018年起看好日本股票的原因归结为“历史估值”。他表示，当时日本的PBR（市净率）较历史平均水平低估了约30%至40%，因此主张积极扩大权重。实际上，在2009年至2013年间，日本市场处于较历史平均PBR低估30%至40%的状态，此后随着安倍经济学的实施，日经指数呈现出在13年间上涨近10倍的趋势。不过他诊断认为，随着近期日本股市达到估值区间上沿，现在应将其视为交易领域而非积极买入的对象。

对于韩国市场，他回想了去年的判断。当时认为韩国股票被低估的依据是，尽管美国的ISM制造业指数等出口先行指标并不差，但唯独韩国股市受到了过度压制。他强调“站在市场主流选择的反面即是均值回归策略”，并指出卖出爆发式上涨的资产、在估值底部买入低估资产的“再平衡”至关重要。他实际上在今年5至6月韩国股市如火箭般上涨时警告了风险并呼吁再平衡，并提出了2026年美国表现将比韩国更好的预测。

“美国国债比股票更有吸引力”……从实际利率看资产配置

那么在当前时点应关注哪些资产呢？Hong博士除了提出判断股票吸引力的PER外，还提出了衡量债券吸引力的核心指标“实际利率”。实际利率是考虑了通货膨胀后的利率，有助于衡量资产的内在价值。他注意到，过去30年美国实际利率的平均水平在1.5%至2%之间，但近期这一数值正在急剧上升。

Hong博士预测：“目前实际利率水平已超过2.5%并正向3%迈进，如果达到这种水平，美国经济将难以支撑。”他认为，如果实际利率过高，偏离历史平均水平，可能会出现对经济造成打击的衰退，在此过程中会出现均值回归，使实际利率下降。他的分析指出，在实际利率高企时期债券具有吸引力，反之，当实际利率过低时，股票比债券更有吸引力。

据此，他将近期的投资策略总结如下：此前美国股票比债券更有吸引力，但现在正进入美国国债更有吸引力的区间。他建议利用30年长期趋势的PBR区间等工具客观判断市场位置，并表示“当与历史平均水平产生过大差异时，便是买入和卖出的水平”。他补充说，这种方式并非单纯为了短期交易，而是可以作为判断未来是否属于可以逐步积累资产区间的标准。

来源：原视频（YouTube）